LA VOLATILIDAD FINANCIERA

6.1. LAS DOS CARAS DE LA MONEDA.




Los mercados de capital(medios de pago y crédito, de divisas y de activos financieros) permiten que el ahorro se desplace de un mercado a otro a la búsqueda de los proyectos más rentables.

Generalmente los desplazamientos de capital requieren cambio de moneda cuando se dirigen de un país a otro contrayendo una volatilidad de precios en los tipos de cambio o en las cotizaciones de activos.



6.2. LAS DIVISAS: CONCEPTOS FUNDAMENTALES.



6.2.1. EL TIPO DE CAMBIO.



El tipo de cambio es el precio de una moneda en términos de otras monedas.



- al contado(spot): precio correspondiente a la entrega en dos días.

- futuro(forward): precio correspondiente a la entrega a un plazo determinado(de un mes a un año).

Las variaciones del tipo de cambio y la dificultad de prever tales variaciones son fuente de beneficios y pérdidas que otorgan a los mercados de divisas una gran importancia extraordinaria, ya que su evolución determina los precios de los bienes, servicios y activos financieros e influye, por tanto, sobre el comercio y los movimientos de capital internacionales.



6.2.2. LOS MERCADOS DE DIVISAS.



En ellos se negocian precios, al contado y futuros, de las diferentes monedas.

Son mercados interbancarios donde la mayor parte de las transacciones consisten en intercambiar depósitos bancarios en diferentes monedas.





Agentes que operan:

- Bancos comerciales

- Bancos centrales

- Grandes empresas

- Multinacionales

- Inversores institucionales





Los Bancos comerciales actúan en los mercados de divisas por dos razones:

- Para cumplir las órdenes de sus clientes

- Para obtener beneficios directamente a través de la compra y la venta simultánea de divisas para hacer uso de las discrepancias existentes en los distintos mercados y al mismo tiempo.



Las comunicaciones modernas reducen cada vez más estos beneficios procedentes de las discrepancias porque la transparencia de los mercados iguala las cotizaciones con rapidez.

En sus operaciones de divisas, los bancos pueden adoptar posiciones largas(exceso de activos sobre pasivos) que implican riesgo de depreciación de tipos al contado, o también posiciones cortas(exceso de pasivos sobre activos) que implica riesgo de apreciación. Si los bancos advierten que una divisa puede depreciarse con respecto a otras, venderán la débil y adquirirán la fuerte para obtener beneficios una vez consumada la devaluación.

La actuación de los bancos centrales en los mercados de divisas no es muy amplia, se limita a corregir las oscilaciones no deseadas de la cotización de su moneda. Pero cuando su moneda es atacada, los bancos centrales intervienen ampliamente para tratar de mantener el cambio dentro de los márgenes deseados.

Las grandes empresas efectúan transacciones en diversas monedas(para pagar a sus proveedores en diferentes países...) y también efectúan operaciones de cobertura para proteger el valor de sus activos denominados en otras divisas y para evitar el riesgo derivado de la apreciación de las principales monedas en que se endeudan.

Una gran parte del ahorro privado de los principales países occidentales es gestionado por instituciones de inversión colectiva: fondos de pensiones, fondos de inversión, seguros de vida y, todos los patrimonios que buscan la mejor combinación posible de rentabilidad-solvencia y que son administrados por gestores profesionales. Esa inversión institucional actúa también en los mercados de divisas para maximizar la rentabilidad de las carteras y para efectuar operaciones de cobertura.

La importancia de los participantes, la libertad de movimientos de capital que hoy existe en los países de la OCDE, la homogeneidad de la mercancía, la rapidez de las comunicaciones modernas y la peculiaridad de la contratación, hacen que los distintos mercados de divisas sean, en realidad, partes integrantes de un único mercado mundial.



6.2.3. ¿A QUÉ OBEDECE EL TIPO DE CAMBIO?



El tipo de cambio es el precio que equilibra la oferta y la demanda de la moneda en cada momento.

Los flujos internacionales de comercio y capital determinan ambas curvas:

- Oferta: divisa que dependerá de las exportaciones de bienes y servicios del país, de las transferencias recibidas de otros países y de las entradas y salidas del capital exterior.

- Demanda: divisa que dependerá de las importaciones de bienes y servicios, de transferencias hechas a otros países y de las salidas de capital.

Sobre estos movimientos inciden unos factores:



1- Diferenciales de inflación: Si la inflación de la zona Euro es superior a la Norteamericana, la capacidad de adquisitiva del euro disminuirá más rápidamente que la del dólar, aumentando la demanda de dólares para adquirir bienes, servicios o activos financieros norteamericanos y se producirá una depreciación del euro.

2- Diferenciales de interés a corto plazo: Si los intereses practicados en la Eurozona son superiores a los de Norteamérica, entonces el capital norteamericano se desplazará hacia la Unión Monetaria en busca de mayor rentabilidad, y el euro se depreciará con respecto del dólar.

3- Ritmos de crecimiento de los diferentes países: Si la renta en Norteamérica crece a mayor ritmo que la de la Unión monetaria, la demanda Norteamericana de bienes, servicios y activos financieros de la Eurozona aumentará más deprisa que la demanda de la Unión de bienes, servicios y activos financieros Norteamericanos. En consecuencia, el euro se apreciará con respecto al dólar, puesto que la demanda de euros será mayor que la de dólares.

4- Expectativas: La modificación de éstas desencadenará operaciones de cobertura y especulación que acentuarán la volatilidad de los mercados de divisas. La inflación produce en los países la venta de la moneda nacional ante la posibilidad de que se deprecie.

5- Controles públicos: Dada la influencia del tipo de cambio sobre las grandes variables, monetarias o reales, de cualquier economía, los controles públicos pueden sufrir alteraciones fundamentales e influir notablemente sobre las cotizaciones de las monedas. Si por ejemplo, el gobierno Norteamericano estableciese un impuesto, de cierto nivel, sobre los intereses obtenidos en el extranjero, la salida de capital norteamericano, en busca de rentabilidad, se reduciría y provocaría una apreciación del dólar.

6- Características de al volatilidad de los mercados de divisas:



- Libertad de movimientos de capital.

- Rapidez de las transacciones.

- Existencia de una gama muy amplia de activos financieros.

- Importancia de la inversión institucional.





6.2.4. TIPOS DE CAMBIO FLEXIBLES Y FIJOS.



El tipo de cambio de cualquier moneda puede oscilar libremente en respuesta a las fuerzas que operan sobre la oferta y la demanda(sistema de tipos de cambio flexible).

Puede ocurrir que un conjunto de países pacten entre sí que sus tipos de cambio, salvo circunstancias excepcionales, mantengan siempre idéntica paridad con un ligero margen de oscilación(sistema de cambios fijos).

Para los partidarios de los cambios flexibles, las principales razones son:

- Independencia de la política monetaria,

- simetría en las obligaciones internacionales,

- y su condición de estabilizadores automáticos.

En un sistema de cambios fijos la política monetaria se ve condicionada por la necesidad de mantener el tipo de cambio dentro de los márgenes acordados. La posibilidad de reducir o aumentar los tipos de interés, para estimular la actividad económica o atajar las presiones inflacionistas, choca con la restricción cambiaria, dado que una reducción del tipo de interés provocará una salida de capital que debilitará la moneda, y un aumento atraerá el capital exterior y la reforzará.

El “Sistema de Cambios de Bretton Woods” convertía a la Reserva Federal Norteamericana en el organismo que determinaba la oferta monetaria de todos los países intervinientes; y aceptaba que un país devaluase su moneda con respecto al dólar, pero no que Estados Unidos lo hiciese frente a los demás, con lo cual los desequilibrios tendían a transmitirse a los demás países.

Un sistema de cambios flexibles permite que los tipos de cambio respondan a la tensión de los mercados, y proporciona una mayor capacidad para corregir con rapidez el efecto de un cambio en las condiciones económicas.

Los defensores de los tipos de cambios fijos tienen unas ventajas:

- disciplina,

- protección frente a movimientos especulativos,

- impulso al comercio y a la inversión internacionales,

- apoyo a la coordinación internacional de políticas económicas y a la inexistencia de mayor autonomía en el caso de los cambios flexibles.

Con cambios flotantes, las presiones especulativas en los mercados de divisas se hacen más frecuentes e intensas.

Los cambios fijos impulsan el comercio y la inversión internacionales porque reducen las incertidumbres asociadas a la inestabilidad cambiaria. Los inversores son siempre partidarios de los cambios fijos.

Si la política monetaria se hace más expansiva, el tipo de cambio se depreciará y los bienes y servicios importados se encarecerán.

La flotación posibilita, en principio, una autonomía mayor de la política monetaria y un ajuste exterior más suave.

Los cambios semifijos facilitan los flujos de comercio e inversión, permiten a los empresarios calcular con mayor certeza los beneficios del comercio y la rentabilidad de la inversión.

No es posible afirmar que los cambios fijos frenen la especulación, porque pueden incluso dispararla.

La estabilidad de los tipos de cambio es un factor que contribuye notablemente a la expansión de la producción y el comercio.





6.3. LA EXPERIENCIA DE BRETTON WOODS.



6.3.1. EL PUNTO DE PARTIDA.



Norteamérica deseaba un mundo económico posbélico caracterizado por:

- Mercados abiertos.

- Monedas convertibles.

- Estabilidad de los tipos de cambio.

- Facilidad para los movimientos de capital.

- Cooperación internacional para lograr altos niveles de empleo.

- Primacía de la iniciativa privada.

Norteamérica, la gran potencia surgida en la II Guerra Mundial, apostaba por una visión liberal de la economía internacional, apoyada en un sistema de cambios fijo, y soslayaba las dificultades para lograr compatibilizar alguno de esos objetivos.

En 1944, antes de que la Guerra terminara, se firmaron en Bretton Woods los acuerdos del FMI y el Banco Mundial. Sobre el FMI que debía ocuparse de la cooperación monetaria internacional, descansaría un sistema de cambios fijos basado en:

- Todas las monedas debían de ser convertibles y mantener, a través del oro, una paridad fija con el dólar.

- Podría haber reajustes de paridades en caso de desequilibrio fundamental de la balanza de pagos.

- Para cubrir los posibles desequilibrios no fundamentales, el Fondo pondría a disposición de éstos una serie de recursos.

El sistema de cambios fijos diseñado en Bretton Woods tenía una condición: la estabilidad del dólar. Sin un dólar estable la construcción entera se vendría abajo porque los bancos centrales de los demás países los convertirían en oro y reducirían, hasta límites intolerables la base metálica del sistema; un dólar estable significaba un cierto equilibrio continuado de la balanza de pagos norteamericana.

El sistema requería la estabilidad de su moneda clave; sin esa estabilidad, el sistema se vendría abajo porque se produciría una conversión acelerada de dólares por oro que socavaría los cimientos mismos de la construcción.

Por otro lado, la obligación de sostener cambios implicaba para los bancos centrales mantener un nivel suficiente de reservas.

En el fondo, el sistema de Bretton Woods reflejaba la idea de una armonía de intereses entre todos los países y de la posibilidad de maximizar la renta mundial mediante la liberación de los flujos de comercio, los pagos y la pronta convertibilidad de las monedas, con independencia de las políticas seguidas por los distintos países.



6.3.2. EL PAPEL DEL FMI



1- Los países miembros contribuyen a los recursos del Fondo mediante una cuota, desembolsando un 25% en oro y el 75% restante en moneda nacional. La cantidad de la cuota variaba según el tamaño del país, determinando su capacidad de voto.

2- El procedimiento consistía en que el país necesitado de divisas, por razones de desequilibrio no fundamental de la balanza de pagos, podía solicitarlas el Fondo de la forma siguiente: el 25% de la cuota(en oro) le daba un derecho automático a recaudar divisas por ese montante contra su propia moneda; superado ese montante, y dentro de unos límites podría seguir utilizando recursos del Fondo, también contra su moneda, pero debía cumplir una serie de condiciones que se hacían más estrictas a medida que aumentaba el préstamo.

3- Para el caso de desequilibrio fundamental, los países debían devaluar su moneda.





ANEXO: EL FONDO MONETARIO INTERNACIONAL.



Desde su creación en 1944, la actividad del FMI se ha concentrado en la cooperación monetaria internacional, condición fundamental del crecimiento estable de la economía mundial basada en la expansión de los intercambios; para ello, el Fondo facilita recursos financieros a países miembros con problemas en la balanza de pagos.



Servicios financieros del FMI



• Servicios ordinarios:



 Política relativa a los tramos de crédito: los países miembros disponen de crédito en varios tramos, equivalente cada uno de ellos al 25% de su cuota. No hay condicionalidad en el primero de los tramos, pero sí en los restantes. El precio de recompra del primer tramo oscila entre 3 y 5 años; los demás se conceden a un plazo de 2 años.

 Servicio ampliado del FMI: destinado a respaldar programas a medio plazo encaminados a solucionar problemas macroeconómicos y estructurales.

• Servicios especiales:



 Servicio de complementación de reservas: creado parra complementar los recursos prestados a través de otros acuerdos, y su finalidad es ayudar financieramente a países que experimenten dificultades excepcionales de la balanza de pagos a causa de una pérdida de confianza de los mercados.

 Línea de crédito contingente: igual que el de complementación de reservas, pero se destina a prevenir crisis derivadas de su contagio.

 Servicio de financiación compensatoria: se suministran recursos a países miembros para sumir insuficiencias temporales de ingresos por importaciones y para compensar el mayor coste de importación de cereales atribuible a circunstancias ajenas a su control. También facilita ayuda a los países afectados por catástrofes naturales.

 Servicio para el crecimiento y la lucha contra la pobreza: proporciona recursos a países de renta baja, con el objetivo de reducir la pobreza. Tales recursos no proceden de las cuotas de los países miembros del FMI sino de préstamos de muchos de ellos.

 Iniciativa reforzada para los países pobres muy endeudados(p.p.m.e): estrategia del FMI y el Banco Mundial para aliviar la deuda de una serie de países pobres con una carga de deuda sostenible. Los PPME tienen que cumplir:

1- Tratarse de un país pobre

2- Que su carga de deuda se sostenible porque su volumen se superior al 1150% de las exportaciones(en valor actualizado neto), o cuando el coeficiente deuda/ingresos públicos supere el 250%.

3- Que practique políticas acertadas tanto macroeconómicas, como estructurales y sociales compatibles con la reducción de la pobreza y a favor del crecimiento sostenido.



El convenio constitutivo del FMI, condiciona la utilización de sus recursos: los problemas de la balanza de pagos reflejan desequilibrios de la economía que deben ser corregidos para superar tales problemas y para que se puedan devolver los recursos.





6.3.4. LAS TURBULENCIAS DEL SISTEMA.



El sistema de paridades fijas de Bretton Woods no dejó nunca de plantear problemas, pero su período más crítico fue a partir de 1960, cuando los déficit de la balanza de pagos americanos comienzan a resquebrajarlo.

El primer sobresalto, fue con las compras especulativas de oro a partir de marcos adquiridos con dólares. El precio del oro sube y, fuerza a la autoridades norteamericanas a descender su precio. Entonces se produjo la reducción a la mitad de las reservas metálicas de Estados Unidos.

También se dieron sucesivas crisis en la libra esterlina, la otra moneda de reserva.

A finales de 1967 hubo una tormenta especulativa contra el dólar, se produjeron compras masivas de oro, y tuvo que ser contenida con la venta de grandes cantidades del metal. A partir de aquí entran en vigor los derechos especiales de giro.

El estallido francés de mayo del 68 debilita también al franco y obliga a las autoridades de ese país a practicar intervenciones. Y, paralelamente, por el contrario el marco se refuerza en buena medida al compás de los excedentes comerciales alemanes.



6.3.5. LA QUIEBRA DEL MECANISMO DE PARIDADES FIJAS.



En agosto de 1971, Nixon adopta tres medidas que anunciaban la desaparición del sistema:

1- Suspende temporalmente al convertibilidad en oro o divisas del dólar.

2- Impone un arancel adicional del 10% sobre todas las mercancías importadas.

3- Reduce en un 10% su ayuda exterior.

El mecanismo de paridades fijas de Bretton Woods queda pulverizado porque se demuestra que la garantía última de estabilidad ha desaparecido y, porque la inexistencia de una paridad oro del dólar produce la flotación de todas las demás monedas.

Las autoridades norteamericanas deseaban volver al mecanismo de paridades fijas, con un valor oro constante del dólar y una revaluación de las demás monedas importantes. El resto de los países estaba de acuerdo, pero consideraba necesaria la devaluación del dólar.

El acuerdo concluye con:

1- La realineación general de los tipos de cambio, con una devaluación del dólar del 7,9%.

2- La mayor flexibilidad de los tipos de cambio, los márgenes de fluctuación se amplían al  2,25%..



Los acuerdos tuvieron escaso efecto. No produjeron el retorno de los dólares cambiados por otras monedas ni restablecieron el equilibrio de la balanza de pagos norteamericana.

En 1972 se producen compras masivas de marco, florines, francos belgas y yenes. A principios de verano de ese año se ataca a la libra esterlina llegando las autoridades británicas a dejar flotar su moneda. Y, enjulio, se ataca al dólar, lo que obliga a las autoridades norteamericanas a intervenir masivamente en los mercados y a elevar sus tipos de interés. Norteamérica se vio obligada a devaluar el dólar en un 10% en febrero del 73.

Finalmente en mayo del 73, el Grupo de los diez decide la flotación generalizada de las monedas. Esto se consagra en Jamaica, en el 76, cuando la 1ª crisis del petróleo y los rápidos movimientos del capital de ella derivados habían hecho posible tanto el retorno a las paridades fijas como a la reforma del sistema.





6.4. LOS CAMBIOS FLOTANTES.



Desde 1976 y después de la modificación operada en el Convenio del FMI los países miembros pueden:

1- Mantener fijo el valor de su moneda, en derechos especiales de giro o cualquier otro denominador, excepto el oro.

2- Establecer un régimen cooperativo para un conjunto de monedas.

3- Elegir cualquier otro tipo de régimen cambiario. Todo ello bajo la supervisión del Fondo para fomentar la estabilidad económica y financiera de los países y, facilitar las transacciones tanto corrientes como de capital.

De acuerdo con esas reglas, países del Caribe, de América Latina, de Medio Oriente, de Asia y de Oceanía mantienen su moneda ligada al dólar; y algunos Africanos, ex-colonias francesas, lo hacen respecto al franco francés. Los cambios en paridad se efectúan a voluntad de los respectivos gobiernos.

Los países de la CEE crearon a partir de 1979, una zona de estabilidad monetaria, el Sistema Monetario Europeo, que implica la relación fija de las monedas entre sí y su flotación respecto del dólar.

La volatilidad cambiaria de las principales monedas, frente al dólar fue bastante elevada desde 1973, y en algunos casos(marco, franco, libra) fue incrementándose.

Esa volatilidad, generadora de numerosas incertidumbres y cambios de ventajas comparativas, trató de ser reducida por acuerdo del Grupo de los Cinco( Alemania, Estados Unidos, Francia, Gran Bretaña y Japón).

En otoño de 1985, se dio una fortísima apreciación del dólar. El Grupo de los Cinco reunido en Nueva York acordó intervenir conjuntamente en los mercados de divisas para provocar la depreciación del dólar. La decisión tomada indicaba que el Gobierno Norteamericano abandonaba la política de no intervención en los cambios y que los principales países del mundo comenzaban a cuestionar la validez del sistema de flotación.

A finales de 1986, se dio un cambio notable, tanto en las cotizaciones como en las actitudes: la depreciación del dólar se consideraba excesiva, y también se consideraba inadecuada la pasividad del Gobierno Norteamericano, nada dispuesto a intervenir en los mercados de divisas. Finalmente el Grupo de los Cinco, más Canadá, se reunieron en París, en 1987, para tratar de estabilizar las cotizaciones.

La estabilidad de los cambios desapareció en octubre de 1987 al desplomarse Wall Street y trasladarse la crisis a las principales bolsas mundiales. De nuevo el dólar se depreció.

La actuación del FMI ha quedado limitada a la imprecisa tarea de supervisar, revisando las economías de los diferentes países y la evolución de sus tipos de cambio para impedir que los cambios se manipulen y que las ventajas comparativas respondan a esas manipulaciones. También efectúa una serie de recomendaciones para lograr que las políticas económicas aplicadas faciliten el funcionamiento adecuado del sistema monetario internacional.